BCG与光大银行中国资管系列报告之2018 | 以终为始，中国资管行业再出发

BCG与光大银行深入研究中国资管市场，2015-2018连续四年发布行业报告，本文为2018年报告摘要。点击阅读《BCG与光大银行中国资管系列报告之2017》和《BCG与光大银行中国资管系列报告之2016》。

2018年是中国资管行业深化改革的一年。监管方面，资管新规尘埃落定，配套细则密集出台。市场方面，首次出现负增长，资金、渠道、产品、资产端结构显著变化。竞争方面，各类资管机构增速全面下滑，行业集中度开始提升。在2017年的报告中，我们从整体行业视角进行研究，判断未来中国资管市场增速、机遇和竞争格局。2018年，我们把视角放在资管机构，探讨中国资管机构如何明确目标、如何差异制胜、如何实现集团化协同、如何拥抱科技。

尘埃落定

2018资管新规落地，行业转型持续深化。

2018年是中国资管行业深化变革的一年，央行《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（后文简称“资管新规”）正式出台，多项配套细则陆续到位。行业随之发生显著调整：

1. 规模：资管新规下通道业务进一步压缩，行业总规模首次下滑。

自2012年到2016年，资管行业在金融创新发展的大背景下迎来黄金发展期，规模从2012年的26万亿元增长到2016年的112万亿元，年复合增长率高达 44%。2017年开始，随着监管推动资管行业转型，规模增速显著放缓到7%。而到了2018年，随着资管新规落地，行业对通道的压缩进一步加强，市场规模首次出现负增长。截至2018年年底，资管规模合计约117万亿元，较2017年末减少约3万亿元，降幅约3%（参阅下图）。

2. 结构：资金端、渠道端、产品端、资产端业务结构显著变化。

资金端，养老增长加速，保险、零售、企业资金增长放缓。渠道端，从产品驱动向投顾驱动转型，科技创新了客户触达方式，公募理财产品渠道放开推动渠道多元发展。产品端，净值化转型全面开启，低风险产品规模增长。同时资产端，通道进一步压缩，非标比例下降，期限错配收窄。

3.竞争：机构增速全面下降，行业集中度有所回升。

监管重拳下，2018年资管机构整体承压。具体而言，随着监管进一步打击通道业务，信托、券商资管、基金子公司规模大规模缩水。受到宏观环境、资本市场表现等多重因素影响，保险资管、公募基金、私募基金增速亦均出现明显放缓；而银行理财总规模虽有9%的增速，但增量全部来自于保本理财，属于“真资管”的非保本理财规模不增反降（参阅下图）。

行业整体集中度在2015年明显下降后，连续两年稳定于低位，并在2018年出现回升（参阅下图）。整个资管行业面临格局的洗牌重塑，依靠牌照优势、快速做大通道业务的机构面临巨大挑战，市场份额向头部机构集中。对比美国前二十占市场超过48%的份额（中国为41%），中国资管行业的头部机构集中度仍有提升空间。

以终为始

明确使命、目标、机遇，中国资管行业再出发。

我们在2017年报告中指出，行业转型大幕已经开启，中国资管行业未来将经历“回归本源”和“全面发展”两大阶段。环境巨变下，资管机构需要重新制定战略，指导未来发展方向和路径。站在行业全面转型的开局之年，我们建议中国资管行业牢记以终为始，从实体经济和客户根本需求、助力解决养老痛点，助力解决日益凸显的养老痛点出发树立发展使命。

中国资管机构的全球地位相对落后，与中国经济体量以及资产管理市场总体规模并不匹配。近期，资管新规带来行业变革，外资开放倒逼转型加速。在未来5-10年，我们相信依托中国市场的体量和市场化的竞争环境，中国资管机构可实现打造具备全球化竞争能力的世界一流资管机构的目标。

近年来，银行、保险等行业在金融科技的应用上率先取得突破。资管行业由于其业务的复杂性，对数字化的关注度不够，改造进程相对落后。落后于其他行业的资管机构的数字化进程现状，也意味着中国资管机构存在弯道超车机遇。关于金融科技在资管行业的具体应用与深刻影响，我们会在第五部分“科技突破”中详细阐述。

差异制胜

从海外成熟市场经验中探寻中国资管机构差异化方向。

随着银行理财子公司、外资等新进入者入场，预计未来的中国资管市场的竞争态势将持续加剧。资管机构只有根据自身资源禀赋，构建可持续的差异化竞争力，才更有可能在激烈的竞争中胜出。我们总结了海外成熟市场资管机构的五种制胜模式（参阅下图），为中国资管机构提供借鉴，分别是：1）凭借主动管理能力，通常专精于某项资产类型或策略类型α精品店；2）以被动投资为主，以规模优势和成本领先战略取胜的β巨头；3）根据投资者的定制化需求提供一站式多策略、多资产解决方案的解决方案专家；4）利用品牌与附属渠道优势提供多样化产品的分销巨头；5）利用在融资服务和投资管理两端优势服务于机构客户需求的另类投融资机构。

虽有少数兼具多种模式的成功案例，但各类制胜模式所需的资源禀赋差异明显，我们认为中国资管机构应该结合自身资源禀赋，谨慎选择差异化定位方向并坚定执行。当然，因为每个子行业内部的不同资管机构在所处发展阶段、资源情况、优势劣势等都存在差异，模式选择也需进一步定制。我们更多的是抛砖引玉，引发行业对差异化定位的思考。

• 银行资管，从分销巨头到全能资管：以母行客户为中心，分销驱动，打造集团协同平台是银行系资管短中期发展的重中之重，长期可基于强大的客户基础和资源优势，在各个客群和资产类型上进行布局，成为全客群覆盖、综合运用不同业务模式的全能资管巨头。

• 信托资管，聚焦另类资管，发展投融联动：依托房地产、基础设施等领域专长，开展投融联动，对于少数建立了较强财富管理能力的大型信托公司，可以考虑依托资金端分销优势。此外，部分平台能力强的信托机构可以进一步探索解决方案模式。

• 保险资管，从机构解决方案专家到全能资管：短中期的模式重点在于打造机构业务解决方案能力，可以为养老金客户、中小保险公司客户、银行资金等三类客户提供综合解决方案。长期来看，未来如果出监管在零售业务领域调整， 保险系可凭借强大的资源禀赋基础，保险系亦可能出现全能型资管巨头。

• 券商资管，另类投融资及机构解决方案专家：未来通过投行与资管的联动，券商可在私募股权、夹层等另类资管领域发挥投融联动优势。另外，除中信、中金等具备养老牌照的券商资管持续在养老领域发力之外，领先券商资管机构可以在银行资管委外、私人银行定制、中小保险委外市场，依托券商的资产获取和证券服务能力、一二级另类特色产品、科技服务能力等为客户提供综合解决方案。

• 独立资管，α精品店和解决方案专家，少数成为β巨头：众多中小公募和私募唯有聚焦打磨精品策略，依靠在细分领域的差异化优势寻求突破机会。对于部分头部公募基金机构，凭借养老牌照优势和主动管理能力，在养老资金、银行委外、保险委外市场上将获取一定机构解决方案份额。ETF、场内货基等场内产品有典型的马太效应，少数公募凭借先发优势和持续投入，可能成为β巨头。

协同发展

从海外领先集团良好实践中探索中国集团化发展之路。

集团下的资管机构拥有资金端、资产端、能力与体系共享、资金与资源支持等四大协同机遇。然而，国内集团下资管业务普遍缺乏协同、整合。在分业经营的体系下，中国金融机构设立了大量的资管机构。以金融集团整体为视角，拥有超过五家以上资管主体是普遍现象，横跨银、证、保、信、公募、私募等各个金融子行业。集团下资管业务一方面纵向割裂，资管机构与集团之间在定位、协同、管控上缺乏共识和衔接。另一方面横向分散，各资管机构各自为战，同时争抢一家客户的现象屡见不鲜。

海内外金融集团在规模扩张和业务拓展的道路上，都会面临资源整合和协同发展的战略选择。在与中国金融市场较为相似的欧洲大陆市场，银行及保险系资管机构占据了资管市场前十名中的九席，可见集团对于资管机构发展至关重要。参考海外大型集团下资管机构发展的良好实践，我们认为资管公司集团化发展有三大核心要素，以下简要展开，希望对从业机构提供借鉴和启示。

1. 明确集团协同定位：集团整合、全能布局

集团整合：资管业务规模制胜，同时各类资金和各类资产的管理在不同资管主体间有显著的协同效应，因此我们观察到海外集团资管在发展过程中都经历了从分散到整合的发展历程。集团整合可以采取多精品模式或者自上而下强整合这两种思路（参阅下图）。

全能布局：大型集团客户种类众多，需求多元。从服务集团客户出发，天然要求集团资管需全面覆盖各类资产类别和产品类别。

2. 把握协同发展抓手：客户整合、积极并购、平台发展

客户整合：集团系资管的成功很大程度上依靠与母行、母集团在客户服务与渠道上的深度双向协同和整合。以Amundi为例，Amundi为母行渠道建立专属销售服务团队，深耕母行客户，做大规模（参阅下图）。截至2018年底，母行客户仍然是Amundi最主要的资金来源。

积极并购。依托母行资本实力和平台能力，海外银行系资管不断通过并购获取分销网络、产品能力和规模。在发展过程中，Amundi通过成立合资企业、对外合作和收购三种方式，实现对关键市场的进入，以及产品和能力的布局。

平台发展。依托银行资本实力和雄厚客户基础，运用并购、战略绑定等手段快速获取精品资管公司和团队，建立产品布局和投资能力，或者构建MOM平台，协同内外部优秀投顾团队。法国那提西银行（Natixis）正是成功搭建平台，快速建立多元独特的产品布局和投资能力，制胜欧洲市场（参阅下图）。

3. 建立适配管控和治理模式：认清差异、独立运营

认清差异：金融集团管控资管业务存在三大常见挑战，来自于集团与资管在文化理念上“卖方文化”与“买方文化”的差异，在人才定位上强调“平台价值”和“以人为本”的差异，以及风险管理理念上的不同。

独立运营：长期来看，基于资管业务的代客服务独立决策以及专业性要求，集团的资管子公司在运营和管控设计上以“独立运营”为主。如下图所示，欧洲领先资管机构多在风险、技术、人力、财务等运营职能上保持高度独立，仅在品牌和基础运维上依赖母公司。

科技突破

运用科技引领资管行业创新变革。

正如前文所提到，资管行业由于其业务的复杂性，对数字化的关注度不够，改造进程相对落后。在BCG与摩根士丹利的一份联合调查中，资管行业的数字化指数在29个行业中排名靠后，也落后于银行与保险行业（参阅下图）。

当前，以RPA、大数据与人工智能（AI）为代表的各类技术已在重塑资管价值链各环节产生巨大价值。金融科技在资产管理行业的应用主要围绕以下四个环节展开（参阅下图）：

• 投研与投资：利用AI+大数据能够从数据分析的广度、速度、深度三个方面，极大提升资管机构的投研能力，选择最佳交易时间、最佳交易价格来优化交易，并可通过不断提升的计算能力创新投资策略。

• 营销与服务：通过不断的机器学习，深入对客户的理解，以合理分配营销与运营资源，并为零售端和机构端客户提供个性化的内容与服务，同时可通过AR/VR等技术为客户提供创新体验。

• 风控与合规：AI及大数据能够实现对海量引子的实时监测、加强对投资风险的及时预警及快速反应，同时监管科技（RegTech）的运用能帮助资管机构提升监管合规能力。

• 运营/IT数字化：运用RPA/AI等技术，可将重复性工作自动化、提高效率解放人力。此外，长期看来，基于分布式记账技术（DLT）数据同步的特点，可穿透底层资产，降低信息不对称性，并提高交易与信息共享效率与透明度。

在数字化时代，资管机构将在战略与商业模式、以及运营模式等方面全面升级。为实现从被动跟随到技术引领的跨越式发展，资管机构应坚定科技投入的战略决心，并打造适配新战略的支撑体系，构建敏捷前台、强大中台的敏捷组织，营造创新容错、吸引人才、协同合作文化，通过生态协同或投资并购获取科技能力形成体制突破。

专题研究介绍

每年的报告中，我们都选择了一些热点、重点议题进行专题研究，篇幅原因我们未提供摘要介绍，如需交流分享，请与我们联系。2018年报告我们覆盖了以下四个专题：

专题一：银行资产管理业务的转型和发展动态

专题二：中美养老体系比较及对中国资管机构的启示

专题三：解决方案型商业模式介绍

专题四：财富管理与资产管理业务的协同

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关于作者

张旭阳是中国光大银行理财有限责任公司董事长。

潘东是中国光大银行理财有限责任公司总经理。

何大勇是波士顿咨询公司（BCG）董事总经理，全球合伙人，BCG金融机构和保险专项大中华区负责人。如需联络，请致信[e-mail]。

刘冰冰是波士顿咨询公司（BCG）董事总经理，全球合伙人。如需联络，请致信[e-mail]。

谭彦是波士顿咨询公司（BCG）合伙人。如需联络，请致信[e-mail]。

王夕霏是波士顿咨询公司（BCG）项目经理。如需联络，请致信[e-mail]。

此外，特别感谢参与本报告研究和撰写的光大银行资产管理部团队，包括夏杨和滕飞，以及BCG金融机构服务团队，包括李碧琳、潘凝、张新颖、刘意和卢菲婷。